Der Fall Innogy: Die Art der Trennung ist wichtig für die zukünftige Rendite

Jetzt geht es auf Schlag auf Schlag! Im September feierte E.Ons Tochter Uniper ihr Börsendebüt. Jetzt folgt RWE und bringt Anfang Oktober seine Tochtergesellschaft Innogy an die Börse. Was auf den ersten Blick sehr ähnlich aussieht, könnte unterschiedlicher kaum sein. E.On hat in Uniper das klassische Versorgergeschäft gebündelt: Die konventionellen Kraftwerke, den Energiegroßhandel sowie die Gasproduktion. Innogy hingegen umfasst all die Bereiche des RWE Konzerns, welche als besonders zukunftsträchtig gelten. Dies sind insbesondere das Geschäft mit erneuerbaren Energien sowie die lukrativen Stromnetze.

Nicht nur im Geschäftsmodell, sondern auch in der Art der Abspaltung unterscheiden sich Uniper und Innogy erheblich:  Bei Uniper erfolgte eine vollständige Abspaltung in Form einer sog. Aktiendividende, bei der jeder bestehende Aktionär neue Aktien der Tochtergesellschaft erhält und die Muttergesellschaft keinen Emissionserlös erzielt. Diese Form der Abspaltung wird in der Finanzliteratur als „Spin-off“ bezeichnet. Beim Börsengang (IPO) von Innogy handelt es sich um einen sog. „Equity Carve-out“. Hierbei verkauft der Mutterkonzern einen Teil der Tochtergesellschaft im Zuge eines IPO über die Börse und erzielt einen Emissionserlös, behält jedoch üblicherweise die Mehrheit der Aktien.

Diese Unterschiede sind nicht unerheblich, da die Kapitalmarktforschung gezeigt hat, dass der langfristige Erfolg der Tochterunternehmen entscheidend von der Art der Abspaltung abhängt. In unserer Research Note vom 06.09.2016 haben wir ausführlich erläutert, warum eine Investition in Spin-offs im langfristigen Durchschnitt sehr gewinnbringend sein kann. Für Equity Carve-outs gilt dies nicht in gleicher Weise. Im Folgenden werden wir die durchschnittlichen Renditen von Equity Carve-outs detailliert beschreiben und mögliche Erklärungsansätze für die im Schnitt niedrigen Renditen liefern.

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